Asset management as a service

Un fonds en marque blanche nomme deux parties dans ses documents. L'initiateur est la banque ou le gestionnaire d'actifs dont le fonds suit l'idée d'investissement et dont il porte souvent le nom. La société de gestion détient l'agrément de société de gestion d'OPCVM ou de gestionnaire de fonds d'investissement alternatifs (GFIA), assure la gestion des risques et de la liquidité et rend compte à l'autorité de surveillance. Quand l'initiateur détient une licence de gestion de portefeuille, la société de gestion peut lui déléguer les décisions d'investissement, et sinon l'initiateur ne fait que conseiller tandis que la société de gestion décide.

Autour de ces deux parties travaillent les prestataires dont tout fonds a besoin. Un dépositaire conserve les actifs et vérifie que le fonds respecte ses règles, et l'administrateur de fonds calcule la valeur liquidative et tient le registre des porteurs de parts. La distribution passe par des banques et des plateformes de fonds comme Allfunds, qui relient les sociétés de gestion aux entreprises qui vendent leurs fonds. Certains prestataires regroupent toute la chaîne, et Universal Investment est partenaire de services aux fonds et Super ManCo, avec, selon l'entreprise, plus de 5 000 fonds et mandats d'investissement à Francfort, Luxembourg et Dublin.

La directive OPCVM et la directive AIFM permettent à une société de gestion de déléguer des tâches comme la gestion de portefeuille, mais la responsabilité ne suit jamais la tâche. Selon l'article 82 du règlement délégué (UE) n° 231/2013, un GFIA devient une entité boîte aux lettres quand il n'a pas l'expertise pour surveiller ses délégataires, perd le pouvoir de décider de la politique d'investissement ou délègue la gestion des investissements bien au-delà du travail qu'il fait encore lui-même. Un gestionnaire dans cette situation n'est plus considéré comme le gestionnaire du fonds.

La directive (UE) 2024/927, que les États membres devaient appliquer à partir du 16 avril 2026, renforce ces deux points. Un GFIA notifie désormais son autorité de surveillance avant qu'une délégation prenne effet, et un gestionnaire qui gère un fonds à l'initiative d'un tiers, y compris un fonds qui utilise le nom de cet initiateur, doit fournir à l'autorité des explications détaillées et des preuves de la manière dont il prévient ou gère les conflits d'intérêts avec l'initiateur. La directive OPCVM modifiée impose la même obligation aux sociétés de gestion d'OPCVM qui gèrent un fonds pour un initiateur. Pour les gestionnaires de fonds établis au Luxembourg, l'autorité de surveillance CSSF exige dans la circulaire CSSF 18/698 que chaque gestionnaire emploie à son siège au moins trois personnes à temps plein qui exercent des fonctions clés, et elle considère une délégation qui transforme le gestionnaire en entité boîte aux lettres comme une violation de l'agrément.

En Allemagne, l'article 36 du Code des placements de capitaux (KAGB) fixe les conditions dans lesquelles une société de gestion de fonds peut externaliser des tâches. La gestion de portefeuille d'un OPCVM, et la gestion de portefeuille ou des risques d'un FIA, ne peuvent être confiées qu'à des entreprises agréées ou enregistrées pour la gestion d'actifs ou la gestion financière de portefeuille et qui sont surveillées. Aucune de ces tâches ne peut aller au dépositaire, et la société de gestion doit notifier la BaFin avant que le contrat d'externalisation prenne effet. La société de gestion répond de toute faute de l'entreprise prestataire comme de la sienne, et le prospectus doit lister chaque tâche qu'elle a externalisée.

Les sociétés de gestion de fonds et les GFIA sont aussi des entités financières au sens du règlement sur la résilience opérationnelle numérique (DORA), avec une exception pour les petits GFIA qui sont seulement enregistrés. Quand un prestataire assure la comptabilité des fonds ou le reporting aux investisseurs comme service TIC, le contrat doit respecter les exigences de DORA pour les prestataires tiers de services TIC. Les banques qui confient des tâches à un prestataire suivent un régime parallèle selon l'article 25b de la loi bancaire et les règles d'externalisation des banques allemandes.

Un certificat à gestion active (AMC) est un produit structuré: une banque ou un autre émetteur émet un certificat tracker sur un panier de titres, et un gérant décide quels titres le panier contient et avec quelle pondération. Dans le prospectus simplifié d'un AMC de la Banque Cantonale Vaudoise, le gérant peut rééquilibrer le panier jusqu'à 36 fois par an, et l'émetteur précise que le produit n'est pas un placement collectif au sens du droit suisse des fonds et n'est pas surveillé par la FINMA. Les investisseurs portent donc le risque de crédit de l'émetteur et obtiennent un produit qui arrive sur le marché sans approbation de fonds.

Des plateformes suisses vendent le lancement d'un AMC lui-même comme un service aux gérants de portefeuille. GenTwo à Zurich décrit son AMC Creator comme un outil en libre-service avec lequel des professionnels de la finance régulés mettent un AMC sur le marché et obtiennent un ISIN suisse en quelques jours. Dans le groupe Ephelia, Ephelia Capital, gérant de portefeuille à Lugano agréé par la FINMA, structure des certificats à gestion active. Pour les investisseurs qualifiés, la Suisse propose aussi depuis le 1er mars 2024 le Limited Qualified Investor Fund (L-QIF), un fonds qui n'a besoin d'aucune autorisation ni approbation de la FINMA mais doit être géré par un établissement que la FINMA surveille.

Le 3 juin 2026, la FINMA a publié la communication sur la surveillance 03/2026 après une forte hausse des cas qui lui ont été soumis concernant des gestionnaires de fortune au sens de l'article 17 de la loi sur les établissements financiers. Dans ces cas, des gestionnaires plaçaient souvent des fonds étrangers, des AMC ou des titres de sociétés d'émission et de structuration dans les portefeuilles des clients, et la complexité et la liquidité limitée de ces produits ont entraîné dans certains cas des pertes importantes. La FINMA a constaté des produits maison sans mesures adéquates contre les conflits d'intérêts et une double facturation de frais non transparente, et de plus petites entreprises avaient externalisé les contrôles des risques et de conformité à des prestataires qui n'ont besoin d'aucune autorisation.

Les règles de l'UE visent les mêmes points faibles du côté du fonds. Un fonds en marque blanche sépare la marque de l'agrément, de sorte que les investisseurs voient le nom de l'initiateur tandis que la société de gestion assume les obligations légales, et les nouvelles preuves sur les conflits d'intérêts exigées par AIFMD II visent cette relation. Une société de gestion qui délègue tant qu'elle ne garde aucun contrôle réel perd son statut de gestionnaire selon les règles sur les entités boîtes aux lettres, quoi que disent les contrats.

Un fonds qui fonctionne déjà avec un prestataire peut ajouter une classe de parts tokenisée sans changer de gestionnaire. En Allemagne, l'ordonnance sur les parts de fonds crypto (KryptoFAV) permet à un fonds d'émettre tout ou partie de ses parts, ou des classes de parts individuelles, sous forme de parts de fonds crypto, c'est-à-dire de parts électroniques inscrites dans un registre de titres crypto. Le registre est tenu par le dépositaire ou par une entreprise mandatée par le dépositaire qui détient une licence BaFin de tenue de registre de titres crypto. Les souscriptions et les rachats créent et détruisent alors des jetons, et le fonds limite les transferts à des wallets éligibles, et ce sont là les mécanismes centraux de la tokenisation de fonds.

Un fonds en marque blanche est un fonds d'investissement qu'une société de gestion agréée lance et gère pour une autre entreprise, l'initiateur, dont le fonds suit la stratégie et dont il porte souvent le nom. La société de gestion garde l'agrément et la responsabilité, et selon AIFMD II elle doit montrer à son autorité de surveillance comment elle gère les conflits d'intérêts avec l'initiateur.

Un GFIA hôte est un gestionnaire agréé de fonds d'investissement alternatifs qui prend en charge des fonds pour des initiateurs sans licence de GFIA propre. L'hôte est le gestionnaire légal du fonds et assure la gestion des risques et le reporting réglementaire, tandis que l'initiateur gère le portefeuille comme délégataire quand il détient la licence pour cela, ou conseille l'hôte. En Allemagne, une société de gestion de fonds a besoin d'un agrément de la BaFin selon l'article 20 du KAGB, et c'est pourquoi les initiateurs qui n'en ont pas travaillent avec un tel hôte.

Un AMC est un titre de créance de son émetteur, de sorte que les investisseurs dépendent du crédit de l'émetteur, tandis que les actifs d'un fonds forment un patrimoine séparé que conserve un dépositaire. Un OPCVM a besoin de l'approbation de l'autorité de surveillance et suit les règles de diversification et de liquidité du droit des fonds, tandis que des plateformes proposent d'émettre un AMC en quelques jours. La FINMA a cité la complexité et la liquidité limitée des AMC comme des facteurs qui ont accru le risque dans les cas qu'elle a examinés.

La gestion de portefeuille externalisée signifie qu'une banque, un assureur, une caisse de pension ou une fondation confie les décisions d'investissement pour ses propres actifs ou pour des mandats clients à un gérant externe. Les caisses de pension et les fondations appellent ce modèle un outsourced CIO, et les banques peuvent acheter des portefeuilles modèles que leurs propres conseillers mettent en œuvre. Une entreprise d'investissement qui externalise une fonction critique reste pleinement responsable de ses obligations au titre de MiFID II, selon l'article 31 du règlement délégué (UE) 2017/565.

Une plateforme de fonds relie les sociétés de gestion aux banques et aux courtiers qui vendent leurs fonds, et elle traite les ordres et les transactions pour les deux côtés. Pour un fonds en marque blanche, le référencement sur une telle plateforme est la voie vers des distributeurs au-delà de l'initiateur. Allfunds exploite une plateforme à architecture ouverte de ce type, et son unité blockchain travaille avec Solana sur la distribution de fonds tokenisés dans le Project Harmonia.